El multiplicador (*)

En varios comentarios a este reciente post de Drugevijesti se suscitó de nuevo la cuestión del valor de los multiplicadores fiscales. Este tema es central en cualquier evaluación de los efectos de medidas fiscales discrecionales, pero lo es todavía más en una situación como la actual en la que se suscita la duda de si la austeridad es “self defeating”. Un multiplicador muy pequeño hace soportable el coste de la consolidación fiscal en términos de output y de empleo, al tiempo que favorece una. Por el contrario, si el multiplicador es muy elevado, las expansiones fiscales favorecen el crecimiento a corto plazo, reduciendo el peso de la deuda al mismo tiempo.

La profesión ha dedicado muchos esfuerzos a la identificación de estos multiplicadores, como puede verse en las distintas contribuciones en Drugevijesti sobre política fiscal. Sin embargo esta es una cuestión muy escurridiza, sobre la que cuanto más sabemos más difícil se hace establecer un resultado general. Puestos a dar números, y para no aburrir con los múltiples estudios que se han ocupado del tema recientemente, me quedaré con el rango de valores que una de las personas que más ha trabajado en esta cuestión, , ha publicado recientemente en el Journal of Economic Literature . Estos valores están en el rango de los que mencionamos en nuestro post citado anteriormente, y aunque se refieren a Estados Unidos constituyen un buen indicador porque ninguna economía ha sido estudiada tan exhaustivamente. También abarcan el valor implícito en el influyente estudio del FMI que en su estimaba en 0,5 puntos de caída del PIB el resultado de una contracción fiscal de un 1%. El tamaño del multiplicador ante cambios en las tasas impositivas es en general mayor –por ejemplo obtienen un multiplicador entre 2,5 y 3- aunque en este caso las estimaciones son menos fiables porque sus efectos son complejos al incidir no sólo en el volumen de demanda sino también, muy directamente, en la oferta de trabajo y en el ahorro que determinan la capacidad productiva de una economía. Esta evaluación parece algo imprecisa pero es que los métodos de cálculo son muy variados. Por supuesto que hay estudios que predicen un multiplicador mucho más pequeño o incluso negativo, lo que daría lugar a los efectos no keynesianos de la política fiscal o a las llamadas consolidaciones expansivas -. Sin embargo la evidencia empírica en favor de está última hipótesis es menos concluyente.

Las condiciones de 2009 parecían las ideales para que los estímulos fiscales alcanzasen su máximo efecto: Una política monetaria laxa y cercana al límite cero del tipo de interés y la moderación de precios causada por la propia recesión. Algo parecido sucede en la actualidad. Además, una eventual aplicación simultánea de los estímulos fiscales por parte de países que comparten una moneda común elimina los riesgos de apreciación y crowding out de las exportaciones netas. Por último, el hecho de que muchos consumidores y empresas se encuentren efectivamente limitados en su capacidad de endeudamiento hace suponer que su propensión a gastar será particularmente elevada. De acuerdo con los resultados de es en las recesiones cuando el multiplicador se sitúa en la zona alta de su rango –alrededor de 1,5– por lo que parece que si la política fiscal ha de ser efectiva es ahora o nunca.

Sin embargo hay otros factores que pueden aumentar o reducir el impacto de un eventual estímulo fiscal. En el lado positivo está la propia vigencia de las reglas fiscales. Como ya discutí hace algún tiempo son numerosos los estudios que demuestran que unas reglas fiscales creíbles pueden mitigar el impacto del efecto riqueza negativo que deprime el consumo de algunos consumidores tras un estímulo fiscal. Por ello el y los estímulos no son incompatibles sino que se refuerzan mutuamente, siempre que ambos estén bien diseñados para no poner en peligro la confianza en torno a la consolidación a largo plazo.

Otras condiciones de la situación actual pueden debilitar el efecto de la política fiscal. Por una parte está el hecho de que las primas de riesgo de los bonos soberanos y los privados contrarrestan los efectos de una política monetaria muy laxa. Aunque el tipo de interés de intervención esté en niveles históricamente bajos, los spreads del crédito son enormemente volátiles y pueden reaccionar al alza si un programa de estímulo no está bien diseñado. No hay que olvidar –y este es otro factor negativo- que las economías avanzadas afrontan esta recesión con un nivel de deuda pública en los niveles más altos de su historia, . Una versión de este efecto es lo que señala David López-Salido aquí mostrando empíricamente como en condiciones de incertidumbre los multiplicadores son sustancialmente inferiores a los que se obtienen cuando la economía goza de una mayor estabilidad.

Por otra parte, sabemos muy poco sobre los efectos de la política fiscal en situaciones de recesión profunda -. En particular tenemos poca evidencia de crisis como la actual en la que la recesión ha pillado al sector privado enormemente endeudado. Por ello el argumento de que la restricción de crédito a la que se enfrentan consumidores y empresas refuerza su propensión a gastar debe ser manejado con cuidado. Efectivamente, el trabajo de concluye que el multiplicador fiscal puede ser cercano a 2 cuando hay una proporción elevada de consumidores sin acceso al mercado de crédito, y algo parecido defienden cuando el nivel de endeudamiento cae debido a un credit crunch. Sin embargo estos trabajos no recogen el hecho de que los consumidores además de deuda tienen activos y que el valor de su riqueza neta es sensible a las políticas contracíclicas. Así mientras un estímulo monetario reduce el pasivo vía inflación y aumenta el precio de los activos, generando un efecto riqueza inequívocamente positivo, el aumento del gasto público tiene un efecto ambiguo ya que erosiona el valor real de la deuda debido a la inflación pero también el valor de los activos al impulsar una caída en el precio de los mismos, vía tipo de interés. Dicho de otra manera, el consumidor endeudado puede decidir destinar una parte sustancial del incremento de renta generado por el impulso fiscal al ahorro, no necesariamente para protegerse de los impuestos futuros –como el consumidor ricardiano- sino para reducir la deuda heredada del pasado – analizan este efecto teóricamente. En un estudio reciente mis colegas y yo encontramos que el multiplicador de un incremento del gasto público puede ser sustancialmente menor cuando las condiciones de acceso al crédito son más difíciles –.

En conclusión, es muy aventurado predecir cual puede ser el valor del multiplicador en las circunstancias actuales. Si queremos extrapolar a partir de la evidencia del pasado y de los modelos teóricos disponibles es razonable esperar un multiplicador alrededor de 1. En este caso, y con todas las cautelas necesarias, hay dos cosas que se pueden esperar de un estímulo fiscal coordinado, bien diseñado y de una suficiente magnitud. Por una parte debe ayudar a evitar una recesión más severa en la economía europea. Sin embargo no cabe esperar milagros. De la misma forma que la idea de la austeridad expansiva parece poco consistente con la mayoría de la evidencia disponible, hay que descartar la idea de que estos estímulos van a reducir los ratios deuda/PIB en los países europeos. El trade-off entre consolidar más hoy o mañana no se desvanece, pero nos da un margen de maniobra. Ahora falta ver si lo aprovechamos bien.

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(*) Para los lectores no economistas. El multiplicador es el efecto que tiene sobre el PIB una variación discrecional –es decir no causada por los estabilizadores automáticos- de un instrumento presupuestario, sea este el gasto público o cualquier impuesto o transferencia. Los factores que determinan el tamaño de este multiplicador son la propensión marginal a gastar de consumidores y empresas, el cambio en las horas trabajadas y la reacción de los principales precios de la economía: el IPC, los salarios, el tipo de interés, y el tipo de cambio. Y cómo se comporten todos estos factores depende a su vez del funcionamiento de los mercados en una economía así como de la persistencia y la anticipación del shock fiscal, de la partida presupuestaria a la que se aplica, del nivel de deuda pública del país, de la posición cíclica de la economía o del nivel de deuda privada, por mencionar sólo algunos de los condicionantes más relevantes.

Hay 42 comentarios
  • Es difícil resumir mejor tanta literatura en tan poco espacio. Sin embargo, en mi opinión, el debate sobre la senda óptima de ajuste fiscal, que es el que ha alimentado el nuevo interés sobre el multiplicador, creo que va a ser sustituido parcialmente por otro más agónico, impuesto también por la coyuntura: ¿hay alguna forma de bajar el diferencial de tipos?. Si por ejemplo, fuésemos capacaces de reducirlo en 3 puntos, la senda de déficit caería automáticamente en 2 lo que, junto a su efecto sobre el conjunto de la economía, resolvería una parte importante de nuestras urgencias. Si ni más recortes ni menos recortes son capaces de instalar esa credibilidad que se autocumple, ¿no habría que pensar en otro tipo de estrategias?. Obviamente, no hay receta mágica, pero quizá sea el momento de debatir respuestas poco ortodoxas. Por ejemplo, si las dudas sobre tu capacidad de generar cash flow te ponen la financiación imposible, debes vender activos para desapalancarte; una subasta internacional de 200.000 inmuebles a precio de ganga permitiría hacer caja, impulsar la actividad turística y forzar el ajuste de precios que no se ha producido y mantiene a los bancos zombies. El Estado tiene otros activos vendibles, y aunque el precio actual sería bajo (bueno, bajo el de las empresas, no el de otros activos puramente especulativos), quizá el efecto como señal compensaría. Lo que parece claro es que alguna respuesta hay que dar, porque los tipos actuales son insostenibles. Gracias y saludos

    • Diego
      El problema es que ese tipo de ajustes presupuestarios, que a finales de los 90 generaron muchos ingresos, ahora no están disponibles porque la privatización de empresas ha dejado un sector público empresarial muy limitado. Para reducir la prima de riesgo no hay otra solución que lograr una senda razonable de consolidación a medio y largo plazo, una política monetaria dispuesta a más compras de bonos soberanos si las primas de países solventes –aunque en dificultades- se disparan y, cuando las condiciones lo permitan, el diseño de mecanismos más permanentes de una cierta mutualización de la deuda pública europea entre los países con cuentas saneadas.

  • Estamos hablando de multiplicadores ex-ante o ex-post? Porque si son ex-ante, esos números personalmente me parecen altos

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    ex-ante: respuesta del PIB ante una medida de tamaño "un 1% del PIB"
    ex-post: respuesta del PIB ante una medida que consigue una reducción del déficit de un 1% del PIB

    para una misma economía, los ex-post suelen ser más altos que los ex-ante: si ante una reducción del consumo público de un 1% del PIB el crecimiento se reduce en 0,7 pp, los ingresos caerán, y el déficit puede reducirse menos de un 1% del PIB, por ejemplo un 0,7% del PIB (multiplicador ex-ante 0,7, multiplicador ex-post 1,0)

    • Samuel H
      Entiendo que son ex ante, aunque en muchos estudios no se especifica. Pero los resultados que cita Ramey se refieren a aumentos financiados con déficit. Igualmente en muchos de los modelos DSGE se compara el impacto inicial –o a un cierto plazo- del PIB con el impulso inicial del gasto público.

  • Estimado Javier:

    aceptando lo complejo que resulta conocer el efecto real del multiplicador, creo que tambien hay que hacer mucho hincapié en que es muy diferente el resultado final del PIB a medio plazo en funcion del objetivo al que se dirija el incremento o la reduccion del gasto, que en la practica creo que supone que el multiplicador puede ser mayor o menor dependiendo tambien de la inteligencia del ajuste presupuestario.

    A titulo de ejemplo. en un pais con una mala red de carreteras como la España de los años 80 una fuerte inversion en autovías, adicionalmente del efecto multiplicador inmediato de la inversion mejorará a medio plazo la productividad del pais por el abaratamiento de los costes logísticos, lo que permitira repagar la deuda.

    En cambio una inversion en aeropuertos sin aviones o AVE a Galicia o Extremadura, tenga mas o menos efecto multiplicador de forma inmediata, será nefasto a medio plazo ya que solo aportará nueva deuda y gastos de mantenimiento.

    Del mismo modo una disminución en ayudas a la I+D del sector aeronáutico o farmacéutico, provocará reducción del PIB inmediata con el efecto multiplicado que corresponda y además perdida de PIB futura en los sectores productivos por pérdida de oportunidades comerciales.

    En cambio, un menor gasto en medicinas poco necesarias o su sustitución por genéricos solo puede perjudicar al PIB de una forma meramente estadítica pero no afecta a la vida del ciudadano y ademas el efecto multiplicador ha de ser más reducido ya que en medicamentos genéricos la cuota de mercado de las empresas españolas es mayor que en medicamento de marca, lo que ayudará a nuestra industria a limitar sus perdidas. Lo mismo podemos decir de la "cooperación internacional", recorte al turismo sanitario etc..

    • Fernando
      Estoy totalmente de acuerdo. Por eso me refiero continuamente a un impulso bien diseñado y no simplemente gastar por gastar. Si no es así no merece la pena emprender esta política algo más expansiva; como dices podría ser incluso dañino a medio plazo.
      De todas forma mi objetivo era centrar la cuestión del multiplicador porque a veces tras las discusiones sobre una estrategia u otra de política económica hay unas visiones extremas del efecto de la política fiscal –desde el que piensa que el efecto es inexistente o negativo al que considera que resuelve simultáneamente el problema del crecimiento y el de la deuda- que no se corresponden con la abundante evidencia de que disponemos y que nos dice que la política fiscal no es la panacea para salir de la recesión, aunque puede ser útil para suavizar los momentos más agudos de la misma.

  • Javier Andrés,
    1. El multiplicador es un concepto general para el análisis cualitativo o cuantitativo del efecto de un cambio en una variable exógena sobre una variable endógena usando la forma reducida de un modelo. Los economistas primero especifican un modelo estructural y luego derivan una forma reducída que permite identificar ese efecto.
    2. Tu entrada se refiere no al multiplicador en general sino al multiplicador particular de un cambio en una variable exógena que llamas de política fiscal sobre una variable endógena (el producto o el empleo o el nivel general de precios). El valor del multiplicador en el análisis cualitativo (positivo o negativo, grande o pequeño) no requiere datos, pero su valor numérico sí y supone haber estimado con datos buenos la forma reducida.
    3. Por supuesto, si el modelo estructural para el análisis de la política fiscal es una pobre aproximación de la realidad, los multiplicadores estimados serán, por decir lo menos, poco confiables. Yo considero que los modelos estructurales que se han usado para ese análisis son pobrísimos (muestra del estado de la teoría macroeconómica heredera de Modigliani 1944), agravado por el uso de series estadísticas malas y en algunos casos por manipulaciones grotescas de las formas reducidas y los datos para obtener resultados deseados. Peor todavía cuando los multiplicadores resultan no de haber estimado el modelo estructural y derivado una forma reducida, sino simplemente de simulaciones numéricas de modelos teóricos sin ninguna base empírica.

    • ADDENDUM - Gracias, ahora puedo explicar por qué los tres puntos son importantes.
      1. Siendo un concepto general, el multiplicador ha sido y es usado en una gran variedad de análisis y por lo tanto tenemos una idea clara de lo difícil que es estimar multiplicadores relevantes y confiables.
      2. Dado que el concepto de política fiscal no se deriva del análisis económico de las finanzas públicas (consultar cualquier texto de la materia) sino que es un invento para aprovechar datos disponibles para el análisis macroeconómico, cada analista le da una definición distinta. Lo mismo pasa con el concepto de dinero y cómo se lo usa en el análisis macroeconómico. La extrapolación de técnicas del análisis económico al análisis macroeconómico ha sido, en general, un fracaso.
      3. Si bien la abundancia de estudios intentando estimar el multiplicador de la política fiscal (lo mismo vale para la política monetaria) podría hacer suponer que sabemos mucho y tenemos certezas que nos permiten tomar decisiones públicas, en realidad poco o nada sabemos sobre los efectos de cambios en gastos e ingresos públicos (cuya exogeneidad es por demás cuestionable si no está bien planteada) en el producto y otras variables agregadas y tenemos sólo una falsa certeza disfrazada de ciencia.

      • Quasimontoro
        La cuestión es donde ponemos el rasero en lo que llamamos "certeza". Las críticas que haces a la medición del multiplicador no pueden ser más razonables, pero me gustaría que me señalaras una cuestión empírica en economía que no sufra exactamente de los mismos males. El esfuerzo de teóricos y económetras para identificar -aislar- este efecto ha sido enorme y se ha avanzado mucho en acotar unos valores que se corroboran con distintas metodologías. Para mi eso es análisis científico, que no está reñido con la incertidumbre y los intervalos de confianza en la estimación. Al revés, lo científico es reconocer esta imprecisión y tratar de medirla y no aspirar a dar valores irrefutables e inmutables de algo que depende del comportamiento humano.

  • Javier: muchas gracias por la revisión de la literatura

    Me llama extraordinariamente la atención que no menciones estimaciones de multiplicadores fiscales para la economía española. Las diferencias institucionales entre países son muy considerables y la experiencia internacional seguramente no sea una guía adecuada

    ¿No disponemos de estimaciones fiables para España?

    Con carácter más general, ¿por qué hay poco trabajo empírico sobre aspectos cruciales de la economía española, como los multiplicadores fiscales o el efecto de las instituciones sobre el mercado de trabajo?

    • Penny
      Hay algunos resultados, por ejemplo este trabajo de De Castro y Hernández de Cos: The economic effects of exogenous fiscal shocks in Spain: A SVAR approach. Banco de España DT 0604. En él los autores concluyen que el multiplicador es positivo pero moderado a corto plazo y negativo a largo. Sin embargo tenemos menos estudios y con menos variedad de metodologías por lo que me cuesta extraer resultados generales.
      Hay menos estudios entre otras cosas porque tenemos menos datos y dificultades para aplicar algunos de los métodos, como el narrative approach, que requiere una descripción muy detallada de los cambios legislativos asociados a los shocks fiscales y una mayor serie temporal.

      • Muchas gracias, Javier, por la interesante referencia

        Los autores encuentran elasticidades a corto plazo superiores a la unidad . ¡La que nos espera!

        2 párrafos del trabaj0, por si alguien está interesado

        The increase of government expenditure raises GDP, which peaks in the 3rd
        quarter after the shock. The cumulative output multipliers are slightly above one in the first two years: 1.31 and 1.33 in the fourth and eight quarters after the shock, respectively (see Table 3). These multipliers are broadly in line with previous studies for the case of Spain [De Castro (2005)] and are at the higher-ranks of the values obtained for other OECD countries [(Fatás and Mihov (2000), Mountford and Uhlig (2002), Perotti (2004) and Galí et al. (2003)]. The sign and magnitude of these VAR short-term responses are also consistent with the short-term multipliers obtained with macroeconometric models. In particular, Estrada et al. (2004) report output multipliers of government spending in Spain of 1.2 at the end of the first year and 1.4 after eight quarters.

        Two main policy conclusions could be drawn from these results. Firstly, fiscal policy is able to stimulate economic activity through expenditure expansions at the cost of higher inflation and public deficits and lower output in the medium term. Secondly, attempts to achieve fiscal consolidation by increasing the tax burden might fail to succeed and are likely to involve even higher deficits. Last, but not least, such a policy might slow economic activity down in the medium term.

        Saludos

  • Gracias por el artículo. me ha llamado la atención que parece como si usted tuviera idealizado la eficacia del multiplicador del gasto público sobre el PIB al principio y al final del post para que no caigamos en depresión pero por los otros cuatro o cinco estudos que presenta posteriormente parece que este por la situación de incertidumbre de la economía y por el sobreendeudamiento del sector público y privado se acercaría más al 0,5 por 1 del FMI que al 1/1 de USA ya que aunque no haya un estudio que aglutine todas estas que realidades yo incluso me atrevería a decir que se acerca al 1/0,2. De todos modos hay un factor que me da la sensación que no está tomando en cuenta y es que en realidad en España en 2012 no hay consolidación fiscal sino expansión porque si incluyeramos como déficit toda la deuda pública emitida que no computa como tal y que se aplica a la dotación del FROB , programa de avales , préstamos ICO, etc nos daríamos cuenta que hay en marcha en resumen una política fiscal expansiva con la característica que creo usted decía de sustituir gasto fiscal por crédito público precisamente yo creo para mitigar algo las consecuencias del efecto pobreza de los activos inmobiliarios sobre los balance de empresas y bancos. Yo creo que vamos en la buena dirección en esta política expansiva no convencional que creo que tenía que ser más incisiva a la hora de recortar gasto para que haya un uso más eficiente y justo de los recursos disponibles. En fin me va a disculpar pero lo que no se puede hacer es decantarse por una expansión fiscal cuando no se sabe el efecto real exacto de esta política y cuando parece que la lógica micro nos llevaría probablemente a un multiplicador 1/ 0,2 a corto plazo pero sembrando para que los bancos se saneen y pueda acercarse el momento de dar crédito.
    .Un saludo y muchas gracias por su magistral artículo

    • José Luis
      Planteas una cuestión muy interesante. Algunas de las partidas son deuda contingente, que aún no se ha materializado, pero incluso en aquellas que ya se han utilizado es cierto que no tenemos apenas evidencia de cual es su efecto real. O mejor dicho, no tenemos, que yo conozca al menos, evidencia cuantitativa para saber como todas estas ayudas de crédito oficial y saneamiento bancario -que efectivamente como señalas son política fiscal- afectan al PIB. El objetivo del post era más modesto y me refería a lo que entendemos como un paquete de estímulo convencional como el que se está empezando a discutir en Europa.
      De todas formas la eficacia de las medias de saneamiento financiero creo que no puede medirse más que en términos binarios. Si no se aplican y el sector financiero se va al garete tenemos recesión para años o décadas. Si se aplican –si se aplican bien, quiero decir- podemos mantener la situación controlada aunque no salgamos inmediatamente de la recesión.

  • la última frase esta mal y debería decir:
    En fin me va a disculpar pero lo que no se puede hacer es decantarse por una expansión fiscal cuando no se conoce el efecto real exacto de esta política y cuando parece por los estudios que la lógica nos llevaría a un multiplicador 1/0,2 a corto plazo . ¿ Es eficiente esta política? . En mi opinión no y sobre todo porque la ayuda total a medio plazo en la mejora de la solvencia de los bancos probablemente de un multiplicador 1/2 y sobre todo la no aplicación de esta política daría probablemente que el multiplicador fiscal en 2013 sería de 1/ 0 porque no se darían las condiciones necesarias para que la política fiscal funcione como con ZP. Un saludo y gracias por su magistral artículo

  • La diferencia de valores creo refleja que no se puede tratar “el “multiplicador como un todo, pues no es igual aumentar xM.M. en inversión pública en infraestructuras que en subir el sueldo a funcionarios.

    Tampoco debe ser igual aumentar el gasto público partiendo de un presupuesto equilibrado, que cuando se está en déficit o en superávit.

    Lo que sí parece obligado en una situación de “recesión de balances” como la actual (el sector privado en su conjunto está restringiendo al máximo sus gastos) es que el sector público debe tomar iniciativas para estimular la economía. Nótese que sector exterior tampoco está contribuyendo a expandir la demanda efectiva.

    Saludos.

    • KEyNES

      Es cierto que la crisis bancaria hace más necesaria la política fiscal pero con cuidado. Por una parte está la prima de riesgo y además los balances bancarios están llenos de deuda pública que aunque les da una elevada rentabilidad les hace también vulnerables.

  • Si el tamaño del multiplicador depende de tantísimas variables, ¿de verdad pensáis que es posible especificar un modelo econométrico mínimamente fiable que nos muestre la relación entre el gasto público discrecional y el PIB?

    • Estudiante
      Precisamente por esa dificultad se desarrollan métodos estadísticos y econométricos y modelos teóricos diseñados específicamente para identificar el multiplicador. Lo que es preciso luego es interpretar estos resultados juiciosamente, porque son resultados condicionados y si la política económica se aplica en condiciones diferentes –como es normalmente el caso- estos valores sólo sirven como aproximaciones. Pero por lo menos nos dan un orden de magnitud sobre lo que podemos esperar.

  • Me va a disculpar otra vez pero las consolidaciones expansivas no pueden existir con el actual nivel de endeudamiento público y privado, con la cada vez mayor diferencia entre el valor de los activos y la deuda por estos soportada. Es imposible. Sólo seria posible si al recorte de 50.000 millones de gastos le sucediera una bajada de IVA AL 0% )(5o,ooo millones menos de recaudación) para todos los bienes y servicios lo cual por la creación de empleo y por el aumento de recaudación de IRPF y cotizacioness dejaría el deficit a lo mejor en el 7,5%. Ahora misno la unica consolidación expansiva sería esta ya que si se hiciera otra sin bajada de impuestos al no estar preparada la banca para dar créditos extremo que no lo estará hasta que no convierta su deuda en capital junto con el capital del estado ( nacionalización), no repercutiria en un mayor PIB,. Me va a perdonar otra vez pero me parece vital que los economistas clarifiquen el signo y la cuantía de los multiplicadores porque aunque no lo creamos hay muchas vidas en juego y España puede llegar a no ser viable y todos y más los economistas tienen que colaborar en encontrar una politica eficaz contra este desastre. Si me permiten analicen Japon y Usa que son parecidos en nuestra debacle, Otro punto quería decirle me parece que en USA tienen un multiplicador más alto 1/1 porque repararon a su tiempo los bancos inyectando un monton de dinero. En fin, Un abrazo

  • Un par de preguntas. Sobre los resultados de Galí et al. y Eggerston y Krugman, dices:

    "Sin embargo estos trabajos no recogen el hecho de que los consumidores además de deuda tienen activos y que el valor de su riqueza neta es sensible a las políticas contracíclicas. Así mientras un estímulo monetario reduce el pasivo vía inflación y aumenta el precio de los activos, generando un efecto riqueza inequívocamente positivo, el aumento del gasto público tiene un efecto ambiguo ya que erosiona el valor real de la deuda debido a la inflación pero también el valor de los activos al impulsar una caída en el precio de los mismos, vía tipo de interés. Dicho de otra manera, el consumidor endeudado puede decidir destinar una parte sustancial del incremento de renta generado por el impulso fiscal al ahorro, no necesariamente para protegerse de los impuestos futuros –como el consumidor ricardiano- sino para reducir la deuda heredada del pasado".

    1.- ¿ese efecto riqueza positivo no desaparece con si estamos en Zero Lower Bound?
    2.- El hecho de que los consumidores se desapalanquen o traten de hacerlo (cosa más que razonable) ¿que tiene que ver con ese efecto riqueza positivo anterior?, es decir, no entiendo lo de "dicho en otras palabras".
    Y muchas gracias por el survey. Una currada.

    • Jorge Bielsa
      Gracias por tus comentarios. Te contesto a primer punto porque no he entendido muy bien tu segunda pregunta.
      El efecto riqueza al que me refiero tras un shock monetario no desaparece si el aumento de la inflación erosiona el pasivo de las familias. Y este shock monetario no tiene porqué ser de tipos de interés –que efectivamente no actúa en el zero bound- sino que puede aplicar a cualquier medida no convencional de quantitative easing o qualitative easing, etc. Por tanto, el uso de la política monetaria expansiva está especialmente indicado en situaciones de endeudamiento para aumentar el PIB –aunque desde el punto de vista de la distribución provoca una transferencia de renta de prestatarios a prestamistas que puede afectar negativamente al ahorro. Lo que está menos claro es que el endeudamiento privado refuerce el efecto de la política fiscal.

      • Yo me refería exactamente a ese canal por el cual un aumento del gasto público ... "tiene un efecto (riqueza) ambiguo ya que erosiona el valor real de la deuda debido a la inflación pero también el valor de los activos al impulsar una caída en el precio de los mismos, vía tipo de interés". Esa última parte es la que en condiciones normales se dá, pero no parece que pueda darse si el tipo de interés está atascado el el ZLB. Creo que los autores de ambos artículos hacen todos sus cálculos y desarrollos en ese escenario.
        Sobre el desapalancamiento (reduccción de deuda), como se dice en algún comentario, lo que hace es anular el efecto de políticas expansivas vía reducción de impuestos, pero mi segunda pregunta se refería a que no veo cómo ese desapalancamiento se inserta en los canales de efecto riqueza anteriores (me parece un asunto independiente y exógeno cuando se valora el efecto del gasto público)

        • Jorge Bielsa
          Hablar del zero bound en la economía americana hoy es razonable, pero no creo que lo sea para muchos países europeos. Aunque el BCE mantenga el tipo de interés de intervención constante, el aumento en el gasto puede aumentar la prima de riesgo que afecta no sólo al soberano sino muy directamente a las empresas privadas del país. Así, pensar que el tipo de interés efectivo no reacciona en estas condiciones no es muy realista.
          En cuanto al desapalancamiento a lo que me refiero es que ante un aumento de mi renta laboral –por ejemplo- a consecuencia del aumento del gasto, puedo optar por gastar una parte importante de dicho incremento o ahorrar. En un credit crunch es posible que las tasas de ahorro aumenten, como vimos en los primeros años de la crisis, reduciendo el multiplicador, por lo que no necesariamente debemos esperar que la política fiscal sea más eficiente en este contexto. Además la expansión fiscal reduce el valor de los activos con lo que agudiza el efecto de la restricción de crédito.

  • Un tema muy interesante, Javier Andrés, agradezco el post.

    Querer determinar un multiplicador concreto del gasto público sin más es como querer determinar la rentabilidad de una inversión sin más. Depende del destino de los recursos invertidos. El multiplicador puede ser cero o incluso negativo si el gasto público se destina a actividades no necesarias e improductivas, como puede ser productivo cuando incremente directa o indirectamente la capacidad productiva de la economía. Por otra parte, convendría más hablar de multiplicador neto a medio plazo, pues en el corto plazo el incremento del gasto público podría tener un efecto aparentemente positivo sobre el PIB, incluso aunque se financie con deuda y se destine a actividades no productivas (si nos endeudamos para contratar trabajadores que caven y rellenen zanjas), pero evidentemente a medio plazo el multiplicador es negativo, pues el coste del capital invertido más su coste financiero es mucho mayor que el valor añadido generado por la actividad desarrollada, de forma que pasado el plazo de endeudamiento seremos más pobres.

    Así que creo que a) es imposible generalizar (tanto en expansiones como en recortes de gasto), b) hay que calcular efectos a medio plazo y c) es preciso tener en cuenta el efecto financiero.

    Un saludo

    Manuel

    • Manuel Sarachaga
      A tus concusiones a), b) y c), mi respuesta es de acuerdo con las tres. En particular el efecto financiero es muy importante, por lo que en la situación actual una expansión del gasto por parte de un país individual con problemas de financiación podría dar lugar a un aumento significativo del coste de financiación y a una caída de la actividad. Por eso en el post anterior insistíamos en que no podría ser un esfuerzo unilateral por parte de los países en dificultades financieras, sino uno común ayudado por el BEI y otras instituciones y además diseñado y de cotitularidad de la Comisión Europea para evitar los gastos inútiles. Y por supuesto con una consolidación fiscal que sólo se puede garantizar si ante una relajación de la senda de consolidación hoy se compromete un esfuerzo mayor más adelante. La conclusión no es “consolidar si o no” sino “consolidar hoy o mañana”.

    • Estimado Manuel,
      Es difícil estar en desacuerdo con tus conclusiones a, b y c, pero creo que hay que hacer alguna mención especial a la conclusión (b) ya que el gasto público efectivamente puede tener efectos positivos a medio plazo si:
      A- Mejora realmente la productividad (educación, investigación, infraestructuras que SI sean útiles, la salud de su fuerza de trabajo, etc... Esto es algo bien conocido y hay modelos de crecimiento que lo incorporan, por lo que lo de "cavar zanjas y volverlas a tapar" es un ejemplo bastante extremo si queremos hablar realmente del medio-largo plazo.
      B- El tener factores productivos sin utilizar NO es gratis. Los activos se deterioran y los parados pierden capacidad productiva a medidas que pasa el tiempo (histéresis). Evitar estos costes puede contabilizarse en el "haber" de una política fiscal a medio plazo.
      Entiendo que Javier no menciona estos aspectos porque se centra exclusivamente en el corto plazo, pero si tenemos economías que NO tienen presiones financieras (sino todo lo contrario) no estaría de más que pensaran también en esos efectos a medio plazo y en el favor que se harían a sí mismas si impedían la depresión económica en aquellas economías (potenciales clientes) que, como desgraciadamente le ocurre a la nuestra, han agotado con creces la capacidad de endeudarse más por haberse dejado engullir (voluntaria y alegremente) por una burbuja inmobiliaria de dimensiones colosales.
      Un saludo.

      • Estimado Jorge,

        Creo que no he dicho lo contrario a lo que dices: lo que digo -insisto- es que calcular un supuesto efecto multiplicador a corto, sin precisar el destino del gasto y sin tener en cuenta el efecto financiero (como ocurre habitualmente) es un grave error y conduce a conclusiones equivocadas.

        Un saludo

        Manuel

  • Muchas gracias por el post Javier y por los enlaces incluidos en el mismo. Me queda claro, aparte de que se lleve una política más o menos expansiva no induce a milagros, que el valor del multiplicador depende mucho de las circunstancias en que se haga y que todo lo que lleve a mejorar la sostenibilidad de nuestras cuentas en el futuro y por tanto facilitar el crédito al estado, aumentará el multiplicador de su gasto.

    Me quedo con esta frase: "el consumidor endeudado puede decidir destinar una parte sustancial del incremento de renta generado por el impulso fiscal al ahorro, no necesariamente para protegerse de los impuestos futuros –como el consumidor ricardiano- sino para reducir la deuda heredada del pasado". Posiblemente es lo que viéramos con la primera política fiscal expansiva de la crisis, los 400 euros. Por eso me pregunto cuanto importancia tiene como sea esa política fiscal expansiva, si sería más conveniente, como me dice la intuición, llevarla a cabo reduciendo los costes laborales (reducción de impuesto al trabajo) o en cambio aumentando el gasto. Enlazo esto con tu frase anterior precisamente porque creo que dependiendo de que política fiscal expansiva se lleve a cabo, tendremos un comportamiento de los consumidores distinto. Y a día de hoy, me parece que toda política destinada a reducir el desempleo, aunque sea reduciendo salarios, va a dar mayor confianza al consumidor.

    Saludos

    • Carlos Jerez
      Te refieres a la devaluación competitiva. Hubo un post muy bueno de Pol Antràs en Drugevijesti sobre el tema. Te confieso que no era muy partidario de esta solución por razones –entre otras- como las que plantea César Molinas en un comentario a ese post, pero dado lo crítico de la situación estoy empezando a verlo cada vez como un recurso extremo pero necesario.

  • Javier Andres,
    Hay un tema que al no ser economista no acabo de entender. Si nosostros aunentamos en 1€ el gasto público automaticamente me parece se incrementa el PIB público de ese año en 1€ quiere decir esto que teniendo en cuenta el multipliador del FMI, 1/0,5 , que al aumentar el gasto público en 1€ y aumentar el PIB público en 1€ , disminuye el PIB PRIVADO en 0,5€ porque tengo entendido que a efectos de contabilidad nacional el gasto público se contabiliza por su coste . Muchas gracias.

    • José Luis
      Efectivamente. Si el multiplicador es menor que la unidad es porque el incremento del gasto público podría reducir los demás componentes del PIB: consumo, inversión y exportaciones netas. Los aumentos de precios, del tipo de interés y del tipo de cambio pueden provocar este efecto más que compensando el crecimiento del gasto público.

  • Antes que nada muchas gracias por este excelente resumen, la verdad que ha sido un esfuerzo importante el reunir y relacionar tanta evidencia empírica en un espacio tan reducido.

    Mi pregunta es un poco off-topic. Que literatura podría utilizar para introducir este debate a nivel de pregrado? Aún estoy en la busqueda de algún texto donde se pueda introducir a los alumnos de nivel intermedio a este tipo de modelos y la verdad que no lo encuentro.

    Gracias y disculpen por la pregunta fuera del debate.

    • Antonio
      No se me ocurre ahora una literatura adecuada pero si me específicas un poco más lo que quieres -evidencia empírica, modelo teórico, una literatura más descriptiva, etc.- y para que edad, trataré de pensar en algo.

      • Gracias por contestar Javier!

        Pues es para un curso de política económica de 3º año, son chavales que tienen poca idea de macro "moderna", así que la idea es proveerles de un modelo en el que puedan hacer experimentos de política, donde vean el rol de las rigideces. Mi idea es intentar "bajar" de nivel un DGE estándar, pero si ya está hecho el trabajo me gustaría saberlo.

        Gracias de nuevo!

        • Antonio
          La verdad es que no conozco ningún texto que plantee todas las complejidades del multiplicador de forma sencilla. Lo que hace la mayoría de autores es empezar con el modelo sencillo –precios y tipo de interés dados- e ir incorporando otros mercados y la reacción de los precios. Por otra parte simplificar un modelo de equilibrio general para eso no sé si va a hacer perder a tus estudiantes la intuición de lo que está pasando.
          Quizás puedas programar un modelo sencillo en Matlab o en Excel. Primero sólo la IS, después añadiendo la LM o una regla de tipos de interés y más tarde incorporando una curva de oferta. Con eso es fácil ver algunos de los determinantes del multiplicador, aunque cuestiones más complejas como la incertidumbre, el papel de la deuda pública y privada, etc. ya requieren un marco más complejo.

  • Javier Andres,
    A mi me da la sensación que en la situación actual o que viene en la que probablemente la inflacion baje o haya deflacion ya que va a haber reducciones de los costes salariales, parece lógico pensar que incrementos en el gasto público si tendrían efecto un efecto pobreza sobre los balances de los consumidores cuya deuda real permanece constante o se erosiona poco y los precios de sus activos bajan , colocándoles en una posición de decidir la reducción de su consumo. Si este escenario es el que viene el multiplicador del gasto público sería todavía más bajo y además quiza habría que tener en cuenta que esta presunta reducción de costes salariales implicaría una reducción de la recaudacíón con lo que la prima de riesgo aumentaría y bajarían más todavía el precio de los inmuebles. ¿Sigue compensando este multiplicador? . Pues en mi modesta opinión no. Quiza multiplicaría más otro tipo actuaciones públicas p.e. el plan europeo de subsidio de desempleo, las ayudas a pymes, la nacionalización eficaz y solidaria de los bacos, etc. De todos modos me encantaría que me contestaras porque a mi me da la sensación que hay un mecanismo autodestructivo de la economía española ( el paro creciente) . ¿hasta cuando?. Da la sensación que el efecto riqueza negativo , la incertidumbre , etc podría estar detras de este proceso. Me encantaría que hicieseis un artículo de esto porque creo que nos jugamos mucho. Un saludo y otra vez muchas gracias por tus lecciones magistrales

    • Mi comentario tiene un error. Lo que quiero decir que la politica fiscal aplicada en epoca de moderada inflación y caida importante de los precios de los pisos ( creo un 9% en el primer trimestre) supongo que es dificil que deshaga la percepción del consumidor de que está en un escenario de riqueza más bien negativo a no ser que el importe del estímulo sea importante lo cual haría subir la prima de riesgo haciendo el efecto riqueza todavía más negativo. Por ello parece que lo más probable es que el estimulo desincentivara más el consumo haciendo probablemente el multiplicador más pequeño. Por tanto, en el caso de hubiera una deflacion parece entender que el efecto del estimulo amotiguaría un poco esta pero en sintesis produciría un efecto riqueza a un más negativo que el anteriormente comentado al incidir la deflación también en la grado de disminución del precio de los pisos. En fin gracias.

  • Javier Andrés,
    Parece lógico que si tu nacionalizas bancos y los ayudas a lo mejor el efecto riqueza sería positivo ya que los bancos no tendrían tanta necesidad de bajar los precios de lo pisos lo cual afectaría al mercado y por otro lado al no incrementarse todavía la concesión de crédito pues la inflacion permanecería establizada no afectando a la realidad de los pasivos por lo que en teoría los agentes implicados aumentarían su consumo. Y es aqui donde quiero pararme. Digo teoricamente porque me da la sensación que la burbuja inmobiliaria es tan bestial que no consumirían más. Esta es una de las razones de la decada perdida de Japon que fueron como mínimo trcce años. Por eso la única manera en mí opinión para solucionar la crisis es convertir la deuda de los bancos en capital y hacer quitas salvajes de la deuda hipotecaria de familias. Y imitar a USA que creo que hizo algo parcecido.Al final la crisis se soluciona yo creo recuperando el sentimiento nacional y apelando a lo que es nuestro estado. Un estado social según la constitución. Gracias otra vez y perdona pero es apasionante el tema

  • Hola,
    me gustaría saber su opinión acerca de las teorías encontra de la reserva fraccionaria y encontra del poder de los bancos centrales, estas teorías abogan por la desaparición de los mismos y que el interés sea fijado en base al mercado y el ahorro, como dicen economistas como Hayeck etc...

    • Pablo
      No estoy muy familiarizado con la escuela austríaca, por lo que prefiero no referirme de forma genérica a sus propuestas de política económica.
      Es cierto que durante estos años la mala regulación ha permitido un boom del crédito que deberíamos evitar en el futuro. Pero no soy partidario de esta propuesta de eliminar o reducir drásticamente la capacidad para crear dinero bancario mediante el crédito ni, por supuesto, los bancos centrales que son cruciales en el control del ciclo económico. El crédito juega un papel esencial en el crecimiento económico y la política monetaria es un instrumento imprescindible para favorecer la estabilidad macroeconómica. Ahora mismo sin la provisión de liquidez del BCE estaríamos mucho peor.

  • En realidad es triste pero si lo piensas bien la condición necesaria para que un estimulo fiscal sea eficiente es que el mercado del crédito se normalice pero esto es para mi lo dramatico que es que las intervenciones públicas (BCE y estado) en realidad están retrasando la normalización del mercado del crédito ya que entre la prima de riesgo por el abultado deficit, las inyecciones del BCE están haciendo que los bancos no ajusten sus costes como cualquier empresa y que no se enfrenten a la realidad sin red de que son insolventes y que algunos tienen que liquidarse o negociar quitas con acreedores. Así en este entorno no necesitan dar crédito para sobrevivir y además están abocando a las empresas a vivir sin crédito por lo que al final tienen que reducir salarios con la repercusión que tiene esto sobre los creditos hipotecarios y los depósitos de los balances de los bancos. Salgamos de este círculo vicioso asi no podemos seguir. Sólo el mercado con sus prestaciones y subsidios por desempleo nos puede sacar de aquí que es lo que existía antes de que se adhiriera este gigantesco estado. ¿ A ver porque tenemos que pagar 50.000 millones de euros más por los servicios publicos? . Cualquier ciudadano de bien de cualquier signo político estaría encantado de que le bajaran el IVA varios puntos gracias a esto. Acabemos con esta locura del miedo a llamar las cosas por su nombre. En fin javier Andres perdoneme pero estoy muy preocupado con mi pais. Disculpen las contradicciones en lo que propongo pero creo que ahora he visto la luz gracias a tu maravilloso y enriquecedor artículo. Gracias

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